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【宏观】 年初以来的市场大涨有多方面原因：第一是国内宏观数据和公司财报的真空期，叠加宽松流动性环境下的社融数据脉冲；第二是主要央行边际趋向宽松，叠加中美贸易谈判缓和；第三是资本市场改革和两会政策窗口期重合，持续提振风险偏好。上周末的两个重要会议进一步强化了第二和第三个因素，A股的赚钱效应带来了资金放量流入和情绪大幅提升，这是本周大涨的主因。 展望下一个阶段，国内政策面需观察贸易协议对两会政策取向的影响，基本面需等待三月中下旬公布的宏观数据和上市公司业绩预告，海外方面需提防美联储的态度摇摆。当前市场对经济下行的预期有所钝化，A股市场的情绪和资金双提升仍可维持，短期不会发生转向，维持全年“N字型”走势的判断。 【策略】 自G20会晤之后，中美贸易战进入缓和的窗口期，很多投资者疑惑，我们为什么会在这一时点看好“全面国产化替代”？很多人认为，在中美谈判缓和，中方让步的过程中，自主可控和国产化等关键词应当被淡化。 但事实上，从更长期的视角来看，中美双方的核心诉求都不在贸易本身，G20格局下，中美双方在科技领域的角力和竞赛才是趋势性的宏观背景。 时间回到2018年的5月31日和9月25日，美、日、欧三方的主要代表，分别在巴黎和纽约两次会面，签署了两份“美日欧联合声明”。两份声明的共同点在于，内容的核心不是贸易本身，也不是美日欧之间存在的分歧，这些问题都直指中国，关键有三点：一是工业补贴、二是强制性技术转移、三是市场导向问题。 通过梳理，我们发现，过去几年，中央政府广泛采用了产业补贴政策，针对七大战略新兴产业领域的补贴政策工业17项，其中主要集中在新能源汽车(4)、新能源(3)、高端装备(4)等领域。 倘若中美双方未来在贸易谈判中进一步达成协议，那么这三大关键领域，尤其是工业补贴和强制性技术转移，大概率是中国进行较多让步的领域。 这样一来，意味着对中国的战略新兴产业而言，会发生两个质的变化： 一是这些产业的发展将由依靠补贴等的政策，转向更多依靠市场化的直接融资；具体可以参考我们的最新报告《2019年哪些政策最值得期待？——兼论金融供给侧改革的内涵》。 二是技术的获取不再像此前那么容易，中国科技企业将面临全球供应链的不稳定性，未来更多依靠国内自主研发和生产已经迫在眉睫，全面国产化替代的进程已经开始。 因此，继续坚定成长和券商的主线不动摇。 【固收】 从现券及期货的走势来说，权益市场气吞山河的走势直接给债券市场造成了预期层面和交易层面的冲击。怎么来看待当前利率走势？ 我们有如下观点： 我们在春节前就强调，我们认为当前股和债两方面都受益于流动性外溢。在此情况下，考虑“股债跷跷板”问题，一定阶段内风险偏好以及预期变化确实会对利率构成一定冲击。但是我们预估长端利率调整上限应该在2018年12月19日央行公告TMLF的对应点位，即国债利率是3.30%，国开利率是3.74%。 为什么以去年12月19号为参考？因为货币政策的重心已经全面走向了逆周期管理，在上周末公布的央行四季度货币政策执行报告中有明确表述，逆周期管理的目的是疏通货币传导，由宽货币走向宽信用。央行货政司孙国峰司长年前在《中国金融》杂志上发表的《货币政策回顾与展望》中写得很清楚，央行在货币调控框架范围内疏通货币传导主要包括三个方面：一是支持银行补充资本；二是支持流动性；三是促进利率传导。TMLF作为央行流动性支持的重要工具，起到了较强的政策引导作用，而债券市场定价的锚很清楚，就是政策利率。在这个角度而言，只要TMLF还在发挥作用，那么在政策利率的引动之下，整个曲线就不会出现大的偏离。 当然当前阶段市场讨论的是price in还是out的问题，一季度数据不好，但是否已经在预期中，虽然需要进一步数据的验证，但是曲线是否已经有所反应。我们对此判断不变，宽货币向宽信用传导是一个复杂曲折缓慢的过程，这对整个利率曲线继续构成有效的支撑。所以短期来说受风险偏好等因素影响存在振荡，但从中期来说我们还是继续维持乐观的看法，依然按照有限调整来做判断，这是第一方面的判断。 第二方面，最近这几个交易日资金利率波动加大，到底是归因于月末时点因素，还是要归于货币政策的微调？上周领导层面对货币空转问题有关注，央行有关讲话也提到要控制资金的空转和打击套利。按照上一轮债券市场的调整和上一轮熊市给大家的记忆，一般来说遏制空转套利对应的就是需要做流动性相对的微观管理，而这个微观管理对于债券市场来说是负面的。如果确实如此，债券市场所承受的压力可能会超出我们之前的判断，但是我们的看法认为，以目前的基本面状态并不支持货币政策的微调。金融供给侧改革的最终目的是为了金融服务实体。金融服务实体需要一个强大的资本市场，还需要一个稳定低利率环境作为支撑，所以我们对流动性继续维持正面和乐观的看法，这是第二方面的判断。 转债方面，在上周我们研究所召开的策略会中，我们重点谈了转债，从与会嘉宾的交流来看，市场对转债继续抱有积极的判断，虽然转债年初以来整体涨幅确实很惊人，但是结构性机会也依然存在，今年应该是转债大年。 【金融工程】 1、我们上周日的周报“反弹已至震荡上沿 耐心等待格局改变”中提到：市场仍处于震荡格局，同时上涨幅度已经处于我们震荡格局的上沿位置，在市场未转变为上行趋势前，短期兑现部分仓位，耐心等待市场转为上行趋势再加大仓位配置。市场在周一大幅上涨后，随后强势股进入大幅调整的状态。 2、截止2019年2月27日收盘，天风金工择时体系显示Wind全a指数时隔一年首次进入上行趋势状态，我们定义的用来区别市场环境的Wind全A长期均线(120日)和短期均线(20日)的距离发生转变，20日线收于3579点，120日线收于3461，短期均线转为位于长线均线之上，两线距离为3.4%，首次突破3%的阈值，格局上一年多来首次进入上行趋势，市场格局发生改变。 3、市场进入上行趋势，我们建议积极提升仓位，唯一关心的变量是市场的赚钱效应是否消失，根据我们定义的市场加权平均成本线，市场当前位置距离平均成本线10%，赚钱效应明显，在跌破市场平均成本线之前，建议保持积极，在调整中增加配置。结合市场的估值状态和上行趋势的判断结论，我们建议将仓位提升至90%。 4、市场时隔一年首次进入上行趋势，一旦进入上行趋势，保持多头思维，以市场平均成本线作为风控指标，在风控指标触发之前一直保持高仓位，建议在调整中增加配置，结合估值情况，建议仓位提升至90%。 【银行】 1、银行板块存补涨空间。2月初以来(截至2月25日收盘)，银行板块上涨8.64%，大幅跑输同期沪深300的16.49%涨幅，存有补涨空间。2月银行板块表现尚可，但明显跑输，主要是：1)宽信用政策逐步发挥效果，大超预期的1月信贷及社融数据提振市场情绪；2)成长股表现亮眼，部分资金或调仓银行股至成长股，导致银行股表现相对一般。 2、资产质量或好于预期。一般而言，社融增速领先名义GDP增速1-2个季度。我们认为，19年1月社融增速迎来拐点，随着宽信用政策发挥效果，以及1H18表外融资大降导致社融低基数，预计未来半年社融增速持续走高。一方面，监管要求银行按照审慎的风险管理标准去投放贷款，另一方面，宽信用政策加码之下，经济或企稳，资产质量或好于预期。 3、资金面利好明显，支撑板块估值上升。一方面，海外被动指数纳入A股程度逐步提升，外资流入或较多，年初以来北上资金净流入银行板块已达127亿；另一方面，银行板块或受益于“鼓励保险公司使用长久期账户资金增持优质上市公司股票和债券”政策。 4、当前银行(中信)指数估值约0.84倍19PB，政策与资金驱动下，板块估值上看1倍19PB，估值存较大上行空间。个股方面，我们主推基本面较好且股价弹性较大的平安、兴业、常熟、贵阳、江苏等。 5、持续主推平安银行。依托集团流量入口及fintech，逐步成长为智能化零售银行龙头，ROE有望提升。19年受益于低市场利率息差有望改善，平安信托财富管理业务并入带来私行业务腾飞，对公不良基本出清带来资产质量，业绩弹性有望明显上升。看1.1倍19年PB目标估值，对应15.85元/股。 【非银金融】 信托方面，证券时报网称《信托公司资金信托管理办法》进一步梳理并明确了具体业务的监管规则，目前已经结束对各省级银监局的征求意见阶段。该《办法》包括五大要点内容：1)信托可以面向不特定社会公众发行公募信托产品，认购起点1万元；2)资金信托分为资金融通型信托和资产配置型信托；3)投资者首次认购私募信托产品必须面签，并且设置24个小时的冷静期；4)固收类证券投资信托产品，允许卖出回购方式运用信托财产；5)业绩报酬提取频率不得超过每六个月一次，且不得超过基准收益的60%。信托公司有望获准发行公募产品，资金端将显著改善，业务端将显著扩张。 券商方面，政策依然是券商板块的核心驱动因素，领导层强调“深化金融供给侧结构性改革，增强金融服务实体经济能力”，强调建设规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。2月至今两市日均成交金额为4679亿元，环比提升58%。2019年日均交易额已回升至3537亿元，较2018年全年(日均3689亿元)-4%，降幅逐步收窄，两融余额逐日回升至7596亿元，沪深300年度涨幅达16.92%，预计券商业绩将逐月改善，股票质押风险将逐步释放。 保险方面，在市场情绪好转、社融增速超预期、专项债提前发行放量等因素影响下长端利率预期好转，各公司全面转向保障型产销售预计将带来保费端持续改善。车险高压监管下预计手续费率将下降，同时非车险将保持高速增长，预计19年中国财险业绩将迎来好转。保险股高β属性受益于A股市场好转，或将迎来阶段性行情。 券商板块推荐中信证券、华泰证券、国泰君安、光大证券；多元金融板块关注爱建集团、中航资本、国投资本，推荐复星国际；保险板块推荐新华保险、中国人寿、中国太保、中国平安、中国财险。 【地产】 1、一二手房成交略有回暖、一线城市一手房实现累计同比转正：一二三城市累计新房销售同比增速分别为 0.1%、 -9.59%、-32.88% ；一线城市累计同比转正，二线下跌缩窄至个位数，二手房一二线环比均有回升； 2、库存持续下降至 44.3 周，环比下降 3.25%：全国 18 大城市住宅可售套数合计 74.05 万套，去化周期44.3 周，环比下降 3.25%，其中一线、二线、三线城市环比增速分别 1.41%、-10.57%、 -1.17%。 3、信用宽松格局预期不变、高杠杆房企关注：本周央行发布的 2018 年四季度货币政策执行报告去掉了三季度“把好货币供给总闸门”的表述，同时也将“稳健的货币政策要保持中性”调整为“稳健的货币政策保持松紧适度”，并表示要“强化逆周期调节”、“保持流动性合理充裕和市场利率水平合理稳定”、“保持货币信贷和社会融资规模合理增长”。我们认为央行货币政策发力的空间在加大。 投资建议：整体货币、信用环境的宽松有助于房地产行业资金面逐步改善，促进基本面恢复。根据我们之前地产投资矩阵的建议，销售面积累计增速转负后是配置地产股的较好时机，基于政策宽松、利率下行及长期基本面看好：万科、保利、光大嘉宝、荣盛发展、新城控股、华夏幸福等；此外基于市场风险偏好提升且一二线城市销售有所回暖，我们建议关注高杠杆且一二线土储占比较高的房企如阳光城。 风险提示 经济环境恶化、货币政策传导不畅。 【免责声明】 凡本站未注明来源为投资观察界：www.tzgcjie.com的所有作品，均转载、编译或摘编自其它媒体，转载、编译或摘编的目的在于传递更多信息，并不代表本站赞同其观点和对其真实性负责。其他媒体、网站或个人转载使用时必须保留本站注明的文章来源，并自负法律责任。 如您不希望作品出现在本站，可联系我们要求撤下您的作品。联系邮箱：xinxifankuui@163.com
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