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投资观察界7月10日（记者 胡海明）风水轮流转，并购浪潮汹涌未息。对热衷猎食的产业资本来说，河东到河西，30年显然太久。
哪里有危机，哪里就有孙宏斌和他的融创。前有“驰援”乐视，今有接盘万达文旅和酒店项目，孙宏斌“并购王”的名号在今年格外响亮。
虽然此前入股乐视已令融创承压，但孙宏斌在并购之路上并不打算止步——7月10日，万达与融创发布联合公告，万达以注册资本金的91%即295.75亿元，将十三个文旅项目的91%股权转让给融创，并由融创承担项目的现有全部贷款。此外，融创房地产集团还以335.95亿元收购了万达的七十六个酒店。两项收购合计，融创共花了632亿。
对融创来说，“驰援”乐视也好，接盘万达项目也好，融创的行为本质上都是商业行为，和之前林林总总的收并购行为并没有什么区别，市场人士对此大可不必多想。不过，此次接盘万达项目，究竟是战略收购还是财务投资，却是值得寻味的。
在我看来，综合现实合理性和收购细节，大致可以判断，融创接盘万达项目的行为，作为财务投资的可能性更大一些。换句话说，此次收购应该可以理解为“明股实债”——万达的本意是借钱解困，出让股份只是一种在特殊时期采用的灵活变通的方式。从万达一方来讲，万达和乐视长期饱受质疑不同，前者只是最近才出了一点“中等意思”的财务风波。此次出售旗下项目，流动性出现问题的可能性比较大。最近万达多只债券下跌，万达电影暴跌，这会直接导致万达融资成本的上升，这对于需要巨额资金支撑的文旅地产，短期来看是一个致命伤。
万达在主观上不会将孙宏斌视为战略投资者，还有如下原因。首先，从融创接收万达项目的开价来看，万达做了一桩赔本的买卖。十三个文旅项目仅以注册资本金91%的水平出让同等比例的股权，收购资金不仅没有明显的溢价，甚至连财务成本都覆盖不了。要知道，市场资金利率在今年上半年持续高企、商业银行普遍收缩信贷，这类宏观层面的因素势必已经对万达的资金成本构成了影响，万达文旅在此时割肉瘦身，就意味着之前几年全是白忙活。
从此次并购案有限的细节披露来看，万达很可能在其中预埋了东山再起的伏笔。比如，双方同意交割后文旅项目维持“四个不变”：品牌不变，项目持有物业仍使用“万达文化旅游城”品牌；规划内容不变，项目仍按照政府批准的规划、内容进行开发建设；项目建设不变，项目持有物业的设计、建造、质量，仍由万达实施管控；运营管理不变，项目运营管理仍由万达公司负责。酒店交割之后也有类似规定，即酒店管理合同仍继续执行，直至合同期限届满。确保运营管理不变，就意味着还有翻盘的机会，如果还有其他未披露的约定，等万达财务状况好转之后再“收复失地”，还是完全有可能的。
从融创和孙宏斌一方来讲，孙宏斌以小博大，蛇吞象的勇气可嘉，生意也的确做得精明，但以融创当前的财务状况，其实力未必与所并购项目后续的资金需求匹配。融创中国2016年年报显示，其账面现金为698亿元，对短期债务实现了两倍的覆盖，并发行了225亿低成本境內公司债及ABS，替换历史较高成本融资融创短期帐面现金宽裕，然而，融创从去年至今激进拿地、发起多轮收并购，短期账面现金宽裕是真，负债率高企、中长期偿债压力大也不是儿戏——2016年，融创的净负债率高达121.5%（2015年只有75.9%），在忙于拿地、收并购的同时，当年毛利率仅为13.7%，而今年上半年，在接盘万达项目之前，融创在收并购方面的花费已经超过330亿元，负债率也在持续攀升，即便不考虑收购项目后续可能数倍于收购资金的高投入，融创中长期的资金压力也是可想而知的。对此，曾在资金链上栽过大跟头的孙宏斌不可能没有考虑。
通过“抄底式”的收并购，孙宏斌似乎摸透了名利双收的门径，但这一次收购万达项目与之前收并购的不同之处，可能在于融创和万达两方都更倾向于财务投资。融创2016年加权平均融资成本仅为5.98%，为融创公司史上的最低位，正是这一点，让融创接盘资金成本高企的万达项目显得顺理成章，而随着现金流的消耗、中长期债务压力显露，在万达渡过目前的财务困境之后，孙宏斌出让万达项目偿债的意愿和首富回购项目重整旗鼓的意愿，可能会再次让两方坐到交易的谈判桌前。
