A股节后迎反弹 转债市场跟涨有限

　　光大证券固收研究团队表示，转债整体价位依旧在低位徘徊，股市振荡转债低吸逻辑难以成行。由于金融去杠杆、流动性等因素的制约，近两个月转债价位并未明显反弹，依旧在低位徘徊。相比去年底转债低位，目前转债个券反弹最大幅度只有5%左右，离流动性冲击前价位依然有较大距离。鉴于股市振荡格局不变，转债短期内低位振荡格局也难改，转债低吸逻辑难以成行。

　　得益于资金面改善、地方投资计划发布等因素，鸡年股市开局较好，转债市场也跟随着兑现红包行情。不过，由于债市调整和绝对价格偏贵、股市上涨板块没有转债个券等因素，转债市场整体表现与股市相差较多，同时估值有所压缩。

　　光大证券固收研究团队表示，转债整体价位依旧在低位徘徊，股市振荡转债低吸逻辑难以成行。由于金融去杠杆、流动性等因素的制约，近两个月转债价位并未明显反弹，依旧在低位徘徊。相比去年底转债低位，目前转债个券反弹最大幅度只有5%左右，离流动性冲击前价位依然有较大距离。鉴于股市振荡格局不变，转债短期内低位振荡格局也难改，转债低吸逻辑难以成行。

　　转债市场现弱“红包”行情

　　由于转债市场与股市、债市的联动效应明显，因此上周股市与债市的走势也同样牵动着转债市场投资者的神经。据业内人士介绍，投资可转债，需要关注标的的股性和债性双重指标，其中股性指标主要用来观测转债的进攻性，债性指标主要用于衡量转债的防守性。

　　农历春节假期过后，A股市人气温和回升，市场拉开一波反弹行情，三大股指齐上涨，预期中的春节红包行情如期到来。截至上周五（2月10日）收盘，沪指周涨幅1.80%，深成指周涨幅1.81%，两市成交额回升至接近5000亿元的水平。板块方面，建材、建筑无疑是当周主角，机械、钢铁等紧随其后，石油石化表现平淡；创业板没有明显跑输大盘，但过程略显曲折。

　　相较而言，债市市场上周波动不小。根据中金公司固定收益研究部统计，在所谓“加息周期”等担忧的影响下，上周初，10年期国债YTM（到期收益率）跳升至3.46%的水平，而节前则是在3.34%左右，突破去年高点。随后正回购等利空并未兑现，一级招标利率走强，显示配置盘和一级市场博边际意愿提升，收益率振荡回落至3.43%左右。信用债的调整则更加显著，5年AAAAA+企业债YTM分别升至4.38%和4.69%左右，升幅高达24BPs左右。

　　在正股普涨和债市反弹的背景下，转债市场兑现弱红包行情。数据显示，可转债正股平均表现强于股指，平价指数涨幅达到2.48%，但估值有所压缩；而转债市场本身差强人意，市场也略显平淡，最终转债指数上涨0.7%。个券来看，高平价个券汽模和顺昌随正股上涨幅度较大，超过2%。中金公司固定收益研究部表示，相对看好的新华、三一正股表现出色，转债当周涨幅也分别达到1.8%和1.3%。

　　寻安全边际成热点话题

　　事实上，近期转债市场一直在低位徘徊，虽然市场较去年末略有回暖，但市场情绪不佳，在股市振荡叠加、债市持续调整的背景下，转债安全边际在何处以及近期政策利率调整对转债市场有何影响均成为热点话题。

　　中信证券债券研究首席明明表示，谈及转债的安全边际需回到转债价格的四大驱动力量——正股、估值、债底以及条款博弈，其中条款博弈短期出现概率有限暂不考虑。

　　“我们认为估值可能存在长期的边际压制因素，年内赚估值扩张的钱难度较大。”明明进一步表示，需要根据估值高低将存量个券分为两类：一类溢价率较低，第二类则溢价率相对偏高。

　　对于溢价率较低的一类，明明称，目前其安全边际主要来自于正股，正股业绩上佳或边际拐点隐现的个券最值得博弈。对于第二类，明明表示，在供给冲击来临时可能首当其冲，其安全边际主要来自于债底保护，但随着政策利率上调债底保护可能会边际趋弱，未来还需进一步观察市场利率的走势。“整体来看，近期转债市场是不断反复筑底的过程，给予了不错的低价吸筹机会，短期以个券行情为主。”

　　估值面临一定的压力

　　值得一提的是，近期转债供给加速，这在一定程度上使得转债市场估值面临压力。天风证券分析师孙彬彬表示，从中期看，在A股估值提升的背景下，转债的供给增加会减少其稀缺性，从而估值面临压力。在转债估值预计压缩的情况下，预计现阶段投资者可以参与部分股性较强的正股。

　　2017年1月20日，证监会发言人张晓军表示，“总体考虑是严格再融资审核标准和条件，解决非公开发行与其他融资方式失衡的结构性问题，发展可转债和优先股品种，抑制上市公司过度融资行为”。这是继2015年年底高层提出“积极发展项目收益债及可转换债券、永续票据等股债结合产品”后的又一次官方表态。

　　业内人士表示，可以看出，在两次官方表态前后，转债市场发行节奏明显加快。据光大证券固收研究团队统计，在2015年年底至2016年春节这两个月内，转债市场相继有7只转债公告发行，分别为15国资EB、蓝标转债、三一转债、国贸转债、九州转债、广汽转债、顺昌转债。

　　而最近两个月共有6只可转债密集过会，分别为骆驼股份、国泰君安、模塑科技、久其软件、永东股份、光大银行。业内人士称，转债审批节奏明显超预期，预计2017年一季度仍会有转债发行的落地。

　　对此，转债市场也要做好应对冲击的心理准备。从历史数据看，2016年1月18日晚宁波银行发布100亿元转债发行预案，转债市场估值普遍下挫10个百分点，大盘转债发行预案对转债估值冲击明显。光大证券固收研究团队表示，随着最近两个月6只可转债密集过会，待宁波银行、光大银行等大盘银行转债的发行落地，预计转债市场估值将会进一步压缩。