正商集团大规模拆借资金“输血”正商实业，资本市场“不买账”

IPO计划延迟多年仍无进展的正商集团，“大手笔”向旗下上市平台正商实业有限公司（HK.00185，下称“正商实业”）“输血”的动作，似乎别有深意。

近期，正商实业发布公告称，公司已成功向控股股东JoyTownInc（正商集团控股子公司）配售41.18亿新股。本次配售完成后，JoyTownInc持股比例由57.95%上升至74.77%。

在业内人士看来，正商集团此次通过子公司向正商实业输送资金，主要是由于在过去三年中，正商实业快速扩张导致负债率高企的问题正在显现，此举将降低正商实业的资产负债率。

事实上，在过去几年中，正商集团虽已拿下多个上市公司“门票”，但从其过去几年频繁助力正商实业的动作来看，似乎唯独对正商实业有不同的“待遇”。对此，有分析人士向蓝鲸房产指出，不排除正商集团正在考虑借壳上市的计划，此次正商实业配售新股，或意在为集团地产业务注入资产铺路。

频繁“输血”正商实业，剑指上市？

2019年8月15日，正商实业发布公告称，由于所有认购事项条件均已达成并落实，公司已完成认购，并将41.18亿股认购股份依据认购协议的条款和条件，以特别授权每股认购价0.38港元配发及发行予认购人（即控股股东JoyTownInc）。

来源：企业公告

据悉，此次配售完成后，正商实业总股本数由61.77亿增加至102.95亿。JoyTownInc持股比例也由57.95%增加至74.77%，其控股股东地位得到进一步巩固。

这是JoyTownInc成为正商实业控股股东4年来，最大规模的一次“加持”行动。

2015年5月，正商集团子公司JoyTownInc以总代价7.31亿港元，收购恒辉企业控股（正商实业旧称）22.13亿股股份。从而以55.02%的持股比例，成为正商实业第一大股东。随后，恒辉企业控股便更名为正恒国际。

彼时，就有市场分析认为，正商集团是想通过正商实业，实现曲线上市的目的。因为，在2014年，正商集团的IPO之旅刚刚失败。

然而，在随后的5年时间里，正商集团仅向正商实业注入了少量资产，并未选择将集团中的优质资产直接注入。

因此，此次正商实业突然发起的配售动作，给了市场很大想象空间。

正商实业在公告中解释称，以股权形式拨付，是公司财务需要，不会增加公司的财务成本，可以有效降低资产负债比率。蓝鲸房产注意到，正商实业经过3年的扩张之后，资产负债率已由2016年的68.71%增至2018年的97.17%。由此推断，正商实业的解释确有依据。

不过，一位不愿具名的业内人士向蓝鲸房产指出，如今正商集团股权占比已大幅提升，一旦优质资产注入以后，可以有效防止股权被稀释，也可以享受资产注入的红利。

蓝鲸房产据此向正商集团致函采访，但截至发稿日，对方并未回复。

值得注意的是，在此次正商实业向JoyTownInc发起配股过程中，今年7月10日，正商实业将主体名称由“正恒国际控股”更名为正商实业。对此，公司解释称，更改公司名称将提供新的公司形象及独特性，更能反映集团未来业务及发展方向。

而从直观字义上来看，正商集团的“意图”，似乎没有那么单纯。易居研究院财经评论员严跃进向蓝鲸房产分析表示，如今正商集团旗下已分成两大板块：一块为房地产板块，另一块为实业板块。正商集团增持正商实业的做法，或是在有意培育自己的上市平台。

腾挪资金做大“蛋糕”，资本市场认可度不高

自2014年赴港IPO“败北”后，正商集团董事长张敬国以每年“新增”一家上市公司的方式，介入到资本市场之中。

2015年，“拿下”正商实业，获取港交所上市公司“门票”；2016年8月，正商集团推动旗下GMRE（全称：GlobalMedicalReitInc，意为全球医疗房地产投资信托，是正商集团的孙公司。）登陆纽约证券交易所；2017年9月，正商集团再次推动旗下物业服务公司兴业物联(OC.872196）登陆新三板；2018年6月，正商发展入股赞宇科技（SZ.002637），进军环保领域。

按照张敬国的计划，在2019年前后，正商集团还会将另一支养老基金筹备上市。

迄今为止，正商集团在港股、A股、美股均搭建了上市平台。产业布局也由地产，逐步变为地产、医疗、化工、环保的多元化格局。

作为一家区域型房企，正商集团此举颇有些让人费解。目前来看，其旗下的几家上市平台的估值并不理想，并且，从行业发展普遍情况来看，地产企业向与主营业务无关的新领域拓展，风险值不低。

此外，蓝鲸房产注意到，正商集团虽然并未将优质资产注入正商实业，但其一直在拆借各路资金做大“正商实业”这个平台。

根据财报显示，2016年-2018年，正商实业的总资产已由36.98亿元，增加至395.69亿元。并且，2016年度，正商实业仅有7个项目，土储建面142万平米；到了2018年，正商实业已有28个项目，土储建面911万平米。这其中，不乏位于北京、武汉等热门城市的优质地块。

值得玩味的是，正商集团企业早期的房地产销售主力——河南宏光正商有限公司（下称“宏光正商”），由于大量资金被拆借给正商实业，其自身的可持续发展能力呈下降趋势。

根据16正商03债券信息显示，2016年-2018年的三年里，宏光正商在集团中的销售额占比已连续三年下滑。其中，2016年销售额为224.93亿元，集团占比86%；2017年销售额为258.59亿元，集团占比79.2%；2018年销售额为216.52亿元，集团占比42.53%。

另外，据大公国际出具的一份评级报告显示，2018年，宏光正商向正商实业子公司河南昌辉企业管理咨询有限公司（简称“河南昌辉”）借款128.76亿元，以对其公开市场土拍进行支持。报告还称，未来随着正商实业的业务拓展，宏光正商仍有可能对其提供较大规模的资金拆借款。

2018年，宏光正商新开工面积为62.32万平方米，同比大幅下降73.43%；土地储备总建筑面积为691.30万平方米，同比仅增加了58.80万平方米。

无论是土储情况还是拓展速度，宏光正商已经被上市的正商实业反超。而随着正商实业的土储逐渐转化为销售额，其在集团内的地位也愈发显著。

不过，从目前的股价表现来看，资本市场对正商实业的认可度并不高。截至8月22日收盘，正商实业每股报价0.32港元，甚至低于2015年每股0.3305港元的收购价。

可以看到，正商实业在集团中的位置正日益凸显，但正商实业是否会真正做强，达到集团的预期效果，还有待时间来检验。而随着正商集团多个上市板块均已“凑齐”，各平台之间又将如何发挥协调作用，亦是值得研究的问题。