可引入直接上市制度让独角兽公司尽快IPO

2018年在美国上市的最大规模的科技公司是哪家？答案是来自瑞典的全球最大音乐流媒体服务提供商Spotify。可是，Spotify的上市让华尔街一点也高兴不起来，甚至感到震惊。因为，Spotify计划采取直接上市的方式上市，去年底已向美国证券交易委员会秘密提交首次公开募股申请文件。

这将是全球第一家采用直接上市制度的拟上市公司，对IPO制度具有颠覆性的影响。所谓直接上市，就是拟上市公司的原有股东将股份直接在交易所挂牌交易，不再需要向机构等公众投资者发行新股，不再需要路演、询价、联系买家、集资、稳定股价等环节。一句话，直接上市不需要让投行为企业举行首次公开募股的各种活动。

那么，这种新发行方式对我国的IPO有何借鉴意义呢？结合我们IPO常态化的现实，这种新股发行方式可以进行探索性尝试，原因在于以下几点：

其一，直接上市可节省中介费用，减轻拟上市公司负担。

Spotify直接上市，相当于砸了华尔街投行精英们的饭碗，威胁到了华尔街的盈利模式。参与Spotify上市工作的承销商，只能收取通常在大型IPO中收取费用的一小部分。高盛、摩根士丹利等三家投资银行将担任Spotify上市的联席承销商，但他们只能通过Spotify的上市获得约3000万美元的佣金。

去年Snap公司上市时，与Spotify当前的190亿美元估值相当，但Snap向承销商支付了近1亿美元的佣金，占到Snap募集资金总市值的约2.5%。这是一个相当典型的大型首次公开招股的费用。如果公司上市时的规模较小，承销商通常会收取募集资金总数的7%作为佣金。

在A股，IPO发行费用高也是一个困扰拟上市公司的问题。企业的募集资金，有很大一部分被发行承销机构提前瓜分。特别是一些中小型公司，更是头疼高额发行费用，高额的发行承销费用甚至能将一个企业一年的净利润吃掉。个别中小创公司的实际控制人还曝出借钱举债进行IPO，一旦IPO过会失败，公司甚至会垮掉。

2017年A股共有436家企业完成发行上市，募资总额超过2300亿元，发行费用超211亿元，其中发行与承销费用约156亿元。A股发行上市的费用主要包括承销费用及保荐费用、审计验资费用、律师费用、路演推介及信息披露费用、发行手续费及印刷费等。目前A股IPO主要以中小型民营企业为主，从去年企业募资情况来看，募资规模在5亿元以下的企业共计293家，占成功发行上市企业总数的67.2%。这些募资规模在5亿元以下的企业，平均发行费率为13.79%。2017年4月上市的星帅尔募资总额才3.01亿元，发行费用就达8581万元。2016年星帅尔的净利润为0.74亿元，意味着IPO花去了其全年的净利润。

企业通过直接上市的方式发行股票，将给券商的承销业务造成打击，因为首次公开招股是投行业务的基石。但对于拟上市公司来说，却未尝不是一件好事，可节省一大笔发行承销费用。

其二，直接上市、不向公众投资者募集资金，可节省IPO募集资金。

Spotify因为拥有充足的资金，所以不采用传统的首次公开募股方式上市。这意味着股票的发行价将由供求来直接确定，Spotify不需要公众投资者来获得巨大的市场估值，它所需要的只是更多的股票流动性。这对现有投资者意味着什么呢？它们不会被认购者或大型投资机构稀释。直接上市时，股票价格的确定如同拍卖，将是一种“全新的乐趣”。

直接上市的好处就是不用发行新股募集资金。目前，我们的IPO都是面向公众投资者发行25%或10%以上的新股，同时募集大量资金。但有部分流动资金充足的企业根本不缺钱，不需要募集资金。因此，个别企业在IPO前突击大额分红，甚至编造募投项目。有的企业IPO之后募投资金长期闲置，购买理财产品，IPO募投项目随意变更。如果采取直接上市方式，这些企业就不用绞尽脑汁编造IPO募投项目了，同时也节省了宝贵的IPO募集资金，可以让更多真正需要资金扶持的企业上市募资。

其三，直接上市可让有一定规模的新经济公司不用IPO排队，从而尽快上市。

直接上市的方式，并不适用于所有企业，只适用于有一定知名度和规模的新科技公司，“只有评价最高、受公众关注的公司才有能力进行直接上市”。Spotify曾多次获得独角兽估值，2017全年营收将超过40亿欧元。它目前是全球最大的流媒体音乐公司，拥有超过1.4亿活跃用户，提供超过3000万首歌曲，付费用户数超过6000万，是排名第二的竞争对手Apple Music的两倍。

伴随着“中国式创新”风起云涌，我国涌现了大批独角兽企业。全球科技创业公司独角兽榜单中，中国就有55家企业上榜，滴滴、小米和陆金所挤入非美地区最受瞩目的独角兽公司的前10名。最近，监管层也表态支持新经济公司尽快在A股上市，而这些独角兽企业就是新经济公司的典型代表。如何让这些独角兽企业尽快在A股上市？笔者认为直接上市是一个不错的选择。